新股前瞻|德翔海运：运费下降、竞争加剧，大力扩充船队也“茫然”?

“萧条的唯一原因就是繁荣”。拉斯·特维德的这句名言正在被海运市场验证。

2020年，疫情导致海运供应链效率不足引发运费大幅上涨。德路里发布的世界货柜运价指数于2021年9月达到最高价位，为每FEU10,377.2美元。在此背景下，航运股一度成为资本市场上的“造富机器”。

随后，由于需求增长放缓以及供应链中断及港口拥堵得以缓解，运费开始并持续下降，截至2023年4月6日，德路里发布的世界货柜运价指数为每FEU1,709.8美元。

运费进入下行周期，航运公司选择在此时上市或许并非上佳选择。但作为专注于亚太地区的主要货柜航运公司之一——德翔海运有限公司（下称“德翔海运”），为扩大规模效应提升竞争力仍选择“逆势”上市。

据港交所4月28日披露，德翔海运向港交所主板提交上市申请书，摩根大通及招商证券国际为联席保荐人。该公司曾于去年10月28日向港交所主板提交过上市申请。

全球第20大货柜航运公司

德翔海运招股书显示，公司是一家专注于亚太地区且发展迅速并最具盈利能力的货柜航运公司之一。公司主要在亚太地区经营业务，根据德路里报告，按航运量计，亚太地区是最大且增长最快的地区之一。按船队规模计，公司截至2023年3月1日在全球货柜航运公司中排名第20。

截至2022年12月31日，公司的货柜航运网络覆盖全球24个国家及地区、63个主要港口及42条航线服务。截至2022年12月31日，公司在亚太地区经营37条航线服务，覆盖15个国家及地区。在亚太地区中，公司专注于提供由中国大湾区出发的频繁服务，该地区开展业务已有二十年。

从收入结构看，公司经营独立服务、联营航线服务、仓位互换安排及仓位租赁安排四大业务，其中，独立服务和联营航线服务为核心业务。独立服务在2022年实现营收11.48亿美元，占比49.9%；同期联营航线服务实现收入10.36亿美元，占比45%。

财务方面，于往绩记录期间，公司的业绩快速增长。截至2020年、2021年及2022年12月31日止年度，公司产生的收入分别约为8.10亿美元、18.37亿美元及24.44亿美元；同期净利润分别约为1.84亿美元、10.78亿美元及10.75亿美元。

德翔海运在招股书中表示，2020年至2022年，与三家专注于亚太地区的上市货柜航运公司相比，公司实现最高平均净利润率及最高平均股本回报率。公司在过去九年的多个航运业周期中也持续产生净经营现金流入。

据智通财经APP了解，德翔海运过往三年业绩快速增长，并保持较强的盈利能力，一方面得益于运费提升，另一方面得益于公司船队规模扩大。

截至2020年、2021年及2022年12月31日止年度，公司的平均运费为每TEU485美元、每TEU1084美元及每TEU1476美元，2020年至2022年的复合年增长率为74.5%。公司船舶数量由2020年的37艘增长至2022年的50艘，同期运力由7.13万TEU增长至11万TEU。

值得注意的是，受益于运费价格提升，德翔海运的毛利率由于2020年的23.7%提升至2021年的50.7%，但随后由于运费价格下行，公司2022年的毛利率显著下滑至44.7%。

运费进入下行周期

德翔航运在招股书中表示，截至2019年，随着货柜航运公司增加其船舶的尺寸，运力过剩导致运价低迷。根据德路里公布的每周世界货柜指数，2012年至2019年间的平均运费为每FEU1,632.3美元。运费自2020年年中起急剧上涨，主要由于运力管理改善、随后的需求激增、货柜设备短缺及供应链效率不足。

德路里发布的世界货柜运价指数于2021年9月达到每FEU10,377.2美元的高峰。自达到高峰后，因需求增长减缓、供应链中断和港口拥塞问题有所缓解，有效运力增加，从而使运费开始持续下滑。鉴于2023年的宏观经济前景疲弱，运费持续面临下行压力。

截至2023年4月6日，德路里的世界货柜运价指数为每FEU1,709.8美元，较2012年至2019年之间的平均指数高出4.7%。根据德路里于2023年第一季公布的货柜预测报告，预测全球平均运费（指加权平均运费，包括燃油费，涵盖现货及合约市场）于2023年及2024年将较2022年分别减少59.8%及65.3%，但仍较2019年分别高出29.0%及11.3%。

逆势扩张，大手笔增购船舶

智通财经APP了解到，运费进入下行周期之际，德翔海运仍有意扩大公司船队规模。截至2023年4月20日，公司已订购19艘船舶，包括13艘每艘介于1,100至2,900TEU的船舶及六艘7,000TEU船舶，预计将于2023年5月至2024年11月期间交付。公司订购的19艘新船舶直至2024年12月31日的余下付款总额预计为49.68亿港元。公司计划使用内部产生的资金及外部融资等方式支付购买船舶的资金。

德翔海运之所以能够大规模扩张船队规模，一方面是公司在航运景气之时实现现金大幅增长，截至2022年公司现金及现金等价物达到13.2亿美元。

此外，全球货柜港口吞吐量保持平稳增加，为公司提供了增量市场。根据国际货币基金组织2023年4月的估计，全球经济预计将于2023年、2024年、2025年、2026年及2027年分别增长2.8%、3.0%、3.2%、3.2%及3.1%。货柜港口吞吐量与实际GDP增长高度相关。根据德路里于2023年第一季公布的货柜预测报告，预计2022年至2027年世界货柜港口吞吐量将以2.8%的复合年增长率增长。

需要注意的，在运费下行周期中，行业的竞争或许更加激烈。根据德路里报告，德翔航运经营所在的货柜航运业在各从业者及竞争对手结成的主要航运联盟中竞争激烈。部分竞争对手的营运历史更长，且规模一般较公司更大、更多元化的服务种类、更广泛的客户群及更雄厚的财务资源。

在若干市场（如亚太地区）德翔航运须与大量小型承运人竞争。市场分散为公司带来了额外的定价压力，因为小型承运人的成本结构可能更灵活，促使公司在频次及增值服务等方面实现差异化。若公司的一个或多个竞争对手通过合并、收购扩大其市场份额或在公司经营或有意进入的具吸引力的利基市场中获得更好的地位，公司可能会因竞争加剧而失去市场份额。

由此可见，尽管德翔海运在货柜航运领域占据一席之地，前几年也赚的盆满钵满，但由于运费下降、行业竞争激烈及地缘政治等因素影响，公司未来经营情况仍充满不确定性，如此看来，公司大规模扩张业务，未来能否重现业绩“高光时刻”还需时间来验证。